香港穩定幣起跑：發牌至生態建設剛起步

2026 年 4 月 10 日，香港金融管理局正式向碇點金融科技有限公司及香港上海滙豐銀行有限公司頒發首批穩定幣發行人牌照。至此，香港成為全球少數完成「立法—審查—發牌」全鏈條制度閉環的國際金融中心之一，標誌著穩定幣監管從政策設計階段正式邁入持牌運營實踐階段。

在廣泛報導中，一個關鍵細節引發深度關注：首批獲牌機構中，滙豐為獨立持牌；而另一家——碇點金融科技，則是由渣打銀行（香港）、香港電訊與 Animoca Brands 共同成立的合資實體。換言之，兩家獲牌主體，均與香港三大發鈔銀行中的兩家——滙豐與渣打——直接相關。

這不僅是商業選擇，更是一次深具制度意涵的安排。

一、從「發鈔行」到「穩定幣發行人」：延續香港貨幣治理傳統

香港現行紙幣體系極具特色：除 10 港元由政府（金管局）直接發行外，20、50、100、500 及 1000 港元紙幣均由三家指定發鈔銀行承擔發行職能——滙豐銀行、渣打銀行（香港）與中國銀行（香港）。這是一套長期運作、高度成熟且受嚴格監管的「商業發鈔」模式。

其核心邏輯清晰明確：由資本雄厚、治理健全、經驗豐富的商業銀行負責前台發行，金管局則透過法定儲備要求、審慎監管框架與即時清算機制，確保整體貨幣體系穩健運作。

在此脈絡下，首批穩定幣牌照授予滙豐與渣打背景機構，並非偶然，而是對香港既有貨幣治理哲學的自然延續——以最穩健的主體啟動新制度，優先保障系統性安全與公眾信任。

值得追問的是：同為發鈔行的中銀香港，為何未出現在首批名單中？

事實上，中銀香港曾於 2025 年 8 至 9 月積極參與申請程序。但至 2025 年 10 月，中央層面就人民幣掛鉤穩定幣及民營主導型穩定幣發行明確劃出政策紅線，相關中資金融機構（包括中銀香港、交通銀行（香港）、建行亞洲）及大型科技企業（如螞蟻集團、京東科技）隨即暫緩或退出原有規劃。

來源：復旦研究院

因此，首批牌照落於滙豐與渣打，既是香港「求穩先行」監管邏輯的必然結果，亦是當前跨境金融政策環境下的務實選擇。而香港穩定幣能否真正走出差異化路徑，關鍵不在於「誰已入場」，而在於「誰能將制度落地為生態」。

二、牌照只是起點：穩定幣競爭已進入「五維生態戰」

回顧香港虛擬銀行發展歷程，可提供重要借鑑：2019 年金管局發出 8 張虛擬銀行牌照，市場一度寄予厚望；但至 2024 年檢討報告顯示，雖服務獲得用戶肯定，金管局亦明確表示「現有數量已屬合適，暫不新增」。這揭示了一個核心現實：牌照解決准入，卻無法自動生成市場競爭力與可持續商業模式。

穩定幣面臨的挑戰更為嚴峻。它不僅需與本地傳統金融體系協同，更要直面 USDT、USDC 等已在交易所、錢包、DeFi 協議中深度紮根的全球性穩定幣展開全方位競爭。

真正決定穩定幣成敗的，不是「能否發行」，而是以下五大關鍵環節是否打通：

• 發行（Issuance）：解決「有無資格」問題
• 分發（Distribution）：解決「如何觸達用戶」問題
• 流動性（Liquidity）：解決「能否低摩擦兌換與交易」問題
• 場景（Use Cases）：解決「除持有外還能做什麼」問題
• 營運（Operations）：解決「合規、清算、身份識別與體驗能否長期穩定」問題

發行僅是第一環。若後四環缺位，再合規的穩定幣也難以形成網絡效應與真實價值。

全球領先實踐已印證此趨勢：

• Stripe 收購 Bridge 後，推出面向 101 個國家企業的 Stablecoin Financial Accounts，並將穩定幣整合進企業資金管理與全球支付底層，推動其從「另類資產」升級為「可嵌入的支付能力」；
• Circle 持續深化 USDC 的程序化支付定位：支援 AI Agents 自動調用 API 支付算力、數據與內容；並推動機器對機器（M2M）微額付款標準化；
• OSL 集團 於《穩定幣條例》生效前夕即推出 StableX 合規穩定幣管理平台、Tokenworks 資產代幣化服務與 OSL BizPay 企業加密支付方案；2026 年更推出符合美國聯邦監管、並可在港合規銷售的企業級美元穩定幣 USDGO，重點佈局跨境電商、大宗貿易與互動娛樂。

這些動作共同指向同一結論：穩定幣競爭重心，已從「發行資格」全面轉向「生態基建能力」。

三、生態共建者：比發行人更稀缺的關鍵角色

全球穩定幣市場結構日益清晰：發行端高度集中（USDT + USDC 占總市值逾 86%），但生態控制力並非僅由發行規模決定。

例如，USDC 市值雖僅為 USDT 的 42%，但在鏈上轉移量、機構支付採用率與開發者活躍度方面表現更強；PYUSD 由 Paxos 發行，但實際擴張動力來自 PayPal 的龐大賬戶分發網絡。

這說明：穩定幣發行人與生態共建者，已是兩種截然不同、又互為依存的能力組合：

• 發行人專注於儲備管理、合規風控與贖回機制——這是「發行層」的核心；
• 生態共建者聚焦於分發渠道、流動性聚合、場景接入與商業營運——這是「應用層」的根基。

若將穩定幣生態喻為一座大廈，發行人取得牌照，僅等同於獲頒地基施工許可；而真正決定大廈高度的，是後續每一層的承重結構——分發網絡、交易流動性、支付基礎設施、場景覆蓋與合規營運能力，正是這些關鍵支撐。

首批獲牌機構自身已作出明確回應：

• 碇點金融科技宣布將與精選企業合作，作為分發夥伴向公眾提供其穩定幣；
• 滙豐則規劃透過 PayMe 及 HSBC HK Mobile Banking 兩大 App 直接觸達數百萬用戶。

這正說明：即便最先拿牌，首當其衝的問題也不是「我能否發幣」，而是「我如何分發、如何流通、如何被使用」。

這也意味著，香港下一階段最稀缺的資源，未必是新發行人，而是具備跨層整合能力的生態型平台——能同時連接發行端、流通端與使用端，具備分發、流動性支持、支付整合、合規營運與技術基建等綜合能力的關鍵節點。

OSL 已公開表明將積極與香港持牌穩定幣發行人合作，發揮其在分發、流動性與基建領域的獨特優勢，推動產品與場景落地。這種主動定位，正是為整張穩定幣網絡鋪設「毛細血管」的關鍵行動。

客觀而言，在一個剛起步、且天然需要多方協作的市場中，此類生態共建者的稀缺性，未必低於發行牌照本身——甚至才是決定香港穩定幣能否在全球佔據一席之地的根本變量。

寫在最後：發牌只是序章，生態競賽方才啟幕

宏觀視角下，香港穩定幣面臨雙重壓力：內地政策短期難以鬆動；海外市場用戶習慣與網絡效應壁壘高築。若僅停留在「發牌—發行—合規」單一層面，恐將重蹈虛擬銀行覆轍——制度設計漂亮、數據表現良好，但更大規模的生態始終未能真正長成。

但反過來說，這也正是香港的戰略窗口所在。

全球穩定幣正經歷深刻範式轉移：它不再僅是加密市場內部的交易媒介，而是被重新定義為下一代全球支付與結算的基礎設施。在此新範式中，合規能力不再是唯一競爭維度；分發網絡、支付場景、技術基建與生態營運能力，已變得同等甚至更為關鍵。

香港擁有國際金融中心的制度優勢與監管聲譽，但若要將此優勢轉化為穩定幣生態的真實競爭力，僅靠首批牌照遠遠不夠。它亟需支付公司、Web3 原生企業、技術平台、合規中間件供應商與本土持牌機構攜手投入，將分發、流動性、場景與營運這些更艱難、也更真實的工作，一層一層踏實跑起來。

發牌之後的路，才真正開始。香港穩定幣的全球競爭，此刻，方興未艾。