六年前東莞廿二萬人血汗錢流入暴漲三十八倍美股

原文作者：林晚晚，動察 Beating

2026 年 1 月 19 日，馬丁·路德·金紀念日，美股休市。

一份長達 35 頁的做空報告悄然上線。標題足夠駭人：《東南亞洗錢集團的納斯達克「洗衣店」》。

報告的核心結論只有一句話：「AppLovin 是 21 世紀新型跨國金融犯罪的終極里程碑。」

發布者 Capitalwatch 是一家專注於在美上市中概股的調查機構。考慮到他們此前對諾禾健康的財務欺詐指控最終導致後者在 2025 年退市，投資者有理由認真對待這份報告。

次日開盤，AppLovin 股價盤前下跌 4.8%。此前三個交易日，這隻股票已經累計跌去 15%。

但有意思的是，三天後 AppLovin 買入量持續增大，看多情緒依然很高。

這構成了一個典型的羅生門：做空機構說這是「虛假帝國」，散戶說這是「又一次碰瓷」。

誰在說真話？

一、指控核心：廣告平台成洗錢通道

Capitalwatch 的報告鎖定三名關鍵人物，試圖揭露一個橫跨中國、柬埔寨與美國的洗錢網絡。

首位是 Hao Tang（唐浩），AppLovin 主要股東之一。報告指控其財富包含約 9.57 億美元來自中國 P2P 平台團貸網崩盤的非法所得，以及 21.5 億美元與賭博資金相關。他被描述為「司法追捕的逃犯」，其持股被稱為「浸透受害者血淚的黑錢」。

第二位是 Ling Tang（唐玲），透過 Angel Pride Holdings 持有 AppLovin 約 2049 萬股，持股比例達 7.7%，為最大個人股東之一。報告指出她是 Hao Tang 的姐姐，其持股為「唐氏家族洗錢網絡的關鍵樞紐」。

第三位最關鍵：陳志（Chen Zhi），柬埔寨太子集團創辦人。2025 年 10 月，美國司法部起訴其經營強迫勞動詐騙營地，從事「殺豬盤」加密貨幣詐騙。同月，美方宣布沒收約 150 億美元比特幣，創下美國史上最大資產查扣紀錄。2026 年 1 月 7 日，陳志於柬埔寨被捕並遭遣返，其柬埔寨國籍亦被撤銷。

報告主張，三人構建了以 AppLovin 為終端出口的洗錢體系，稱之為「莫比烏斯環」——犯罪資金透過中間商向 AppLovin 支付廣告費，將黑錢轉化為合法收入。

具體操作為：柬埔寨超級應用 WOWNOW 在 AppLovin 上投放異常高額廣告，支出規模遠超其市場地位。這些費用實為洗錢「手續費」。太子集團利用空殼公司開設廣告主帳號，支付數億美元購買流量；AppLovin 將該筆收入列為合法營收，再以「開發者收入分成」形式回流至太子集團控制的海外帳戶，完成資金漂白。

此外，報告指控 AppLovin 技術被濫用。「靜默安裝」機制據稱可在未經用戶同意下植入應用，AXON 算法則協助分發賭博與詐騙應用，精準鎖定易受騙族群。

若指控屬實，AppLovin 過去數年的驚人成長，部分可能源自「不可持續的犯罪集團預算」。

二、神話崛起：一年暴漲 700% 的 AI 明星股

理解這份做空報告的衝擊力，必須先認識 AppLovin 近年創造的資本奇蹟。

2025 年全年股價上漲 108%，2024 年更飆升逾 700%，市值一度突破 1400 億美元。自 2022 年低點計算，股價累計上漲 38 倍，遠超同期英偉達（10 倍）、比特幣（6 倍）與黃金（不到 1 倍）。

AppLovin 成立於 2011 年，初期為移動開發者提供獲客與變現服務。2018 年收購廣告中介 MAX，2020 年推出 AI 廣告優化引擎 AXON，2021 年登陸納斯達克，但初期表現平平。

轉折點出現在 2023 年。AXON 升級至 2.0 後效能躍升，適逢蘋果 iOS 14 隱私政策重創 Meta 等廣告巨頭，AppLovin 反而逆勢崛起，被華爾街貼上「AI 受益者」標籤。

2025 年第三季，公司收入年增 68% 至 14 億美元，淨利潤年增 92% 至 8.36 億美元。同年 7 月，出售遊戲工作室 Tripledot Studios，徹底轉型為純廣告技術公司；8 月增加 32 億美元股票回購，並納入標普 500 指數。

短短兩年，從默默無聞躍升為 AI 概念龍頭與指數成分股。

然而質疑聲未曾停歇。2025 年 2 月，Fuzzy Panda 與 Culper Research 同步做空，指控其「系統性濫用應用權限」；3 月渾水加入，質疑其電商轉化率僅 25%-35%。每次風波雖致股價短暫下挫，但隨即反彈。

直到 Capitalwatch 出手，不再糾纏技術細節，而是直指根本問題：這家公司的錢，究竟從何而來？

三、資金源頭：團貸網崩塌與 530 萬人民幣的轉移

時間回到 2019 年 3 月 27 日，中國東莞。

頂級 P2P 平台團貸網創辦人唐軍與張林自首，平台瞬間崩解。團貸網曾累計撮合逾 1307 億人民幣借貸業務，唐軍更為創業明星，旗下派生科技曾於深交所上市。

2018 年中國 P2P 行業爆發「暴雷潮」，監管收緊與擠兌潮導致數百家平台倒閉。警方凍結 31 億人民幣資產，追回逾 8.8 億藏匿資金，但仍有巨大缺口。22 萬投資者損失逾 145 億人民幣。

2022 年，唐軍被判 20 年有期徒刑，罰金 5150 萬人民幣。

Capitalwatch 指出，答案藏在 2021 年法國波爾多的一場引渡聽證會。

當時 Hao Tang 乘私人飛機自冰島抵法被捕，面臨引渡。但波爾多上訴法院援引「政治例外」條款拒絕，認為請求背後隱含政治動機。Hao Tang 獲釋，但判決書意外披露其協助唐軍於 2018–2019 年間透過空殼公司、地下錢莊與迷宮式跨境轉帳，轉移 6.3289 億人民幣。

更關鍵的是，司法審計發現其中 530 萬人民幣流入由 Hao Tang「姐姐」控制的公司帳戶。

報告比對 SEC 文件發現，Ling Tang 透過 Angel Pride Holdings 持有 AppLovin 股權，通訊地址位於香港九龍長沙灣永康街，與 Hao Tang 申報地址同區，早期商業登記辦公室甚至重疊。

報告結論：Ling Tang 即為 Hao Tang 姐姐，其所持股份為唐氏家族洗錢網絡的核心。

四、暗流交匯：柬埔寨殺豬盤與 150 億美元沒收案

陳志，福建出生、後入籍柬埔寨的富豪，將太子集團發展為涵蓋銀行、航空、房地產的商業帝國。

但根據美國司法部文件，自 2015 年起，他秘密將集團轉為亞洲最大跨國犯罪組織之一。起訴書揭露其在柬埔寨運營多個強迫勞動詐騙營地，關押被誘騙入境的外國人，沒收護照、武力監控，每日逼迫從事「殺豬盤」詐騙。

至 2018 年，每日非法收益逾 3000 萬美元。2025 年 10 月，美國沒收 150 億美元比特幣，並將太子集團列為跨國犯罪組織，對陳志及百餘實體實施制裁。

2026 年 1 月 7 日，陳志被捕並遣返，國籍遭撤銷。

Capitalwatch 指出，2018 年末團貸網危機前夕，香港上市公司 Geotech Holdings 控制權變更，買方 BVI 公司唯一股東正是陳志。時間高度重疊，顯示雙方存在協作關係。

連結三方的關鍵載體，是柬埔寨超級應用 WOWNOW。

2022 年 5 月，Prince Bank 與 WOWNOW 整合支付系統，宣稱服務 80 萬用戶、接入逾 1.3 萬商家。但在僅 1600 萬人口的國家，為何需在美國廣告平台投入巨資？

報告直言：這些廣告支出，就是洗錢通道。

五、羅生門未解：誰在說真話？

面對指控，AppLovin CEO Adam Foroughi 已啟動獨立調查，強調指控「虛假且具有誤導性」，是「為做空牟利的個人行為」。

亦有理性質疑：若真欲洗錢，為何選擇一家受 SEC 監管、四大審計、機構盡調與做空機構盯防的納斯達克上市公司？如此透明環境下的大規模洗錢，需要極度精密的體系。

法國法院雖拒絕引渡 Hao Tang，但基於「政治例外」，並未否認洗錢事實。這究竟是清白證明，還是法律漏洞的勝利？

截至 2026 年 1 月 21 日，多項關鍵問題仍懸而未決：

• WOWNOW 在 AppLovin 上的實際廣告支出為何？此為「廣告即洗錢」理論的核心驗證點。
• SEC 自 2025 年 10 月起調查 AppLovin 數據採集行為，是否與此次指控有關？
• 陳志遣返後若供出與 Hao Tang 的資金往來，是否將引爆對 AppLovin 股東結構的進一步審查？

目前 AppLovin 空頭利率約 5%，顯示市場保持謹慎。公司將於 2 月公布第四季財報。

Capitalwatch 最終結論：這是一個「建在流沙上的帝國」，地基「埋葬著團貸網受害者的眼淚與東南亞園區勞工的血汗」。

此判斷是否正確，時間將揭曉。但報告提出的問題——股東背景、資金來源、合規審查——確實值得市場與監管單位深思。

資本市場從不缺神話。每隔幾年，總有企業以驚人速度崛起，股價飆漲，估值破表，分析師競相背書。質疑者往往被譏為「不懂新範式」的落伍者，直到潮水退去。

AppLovin 會是下一個被證偽的神話，還是再度擊退做空的傳奇？無人知曉。

但有一件事確定：在人人高喊「AI 革命」的時代，仍有人願意追問「錢從哪來」。這本身就是一種稀缺的清醒。

對每位投資者而言，最重要的課題或許不是選邊站隊，而是在狂歡中保持警覺。當一檔股票一年暴漲 700%，當所有人都歌頌其技術先進、算法神奇時，也許更該問幾個樸素問題：這家公司的大股東是誰？他們的錢從哪裡來？這些錢，乾淨嗎？

畢竟在資本世界裡，最昂貴的代價從來不是錯過一檔十倍股，而是在狂熱中忘了牌桌對面永遠坐著莊家。

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